Die Bondfalle Smart Money Aktienblase – Geschichte vom Gold

Die Bondfalle Smart Money Aktienblase – Geschichte vom Gold
Ein Sprichwort aus der Finanzwelt sagt: „Wer das kauft, was alle kaufen, erzielt die gleichen Resultate wie alle anderen“ – oder schlechtere, könnte man hinzufügen. Denn die meisten Anleger springen auf einen fahrenden Zug auf, wenn die Profis oder das „smart money“ bereits wieder aussteigen. Seit dem März 2000, als der Aktienblase die Luft ausging, freuten sich die Besitzer von Anleihen, auch Bonds genannt. Staatsanleihen und Unternehmensanleihen, die während der Aktienhausse als langweilige Geldanlagen abgestempelt waren, hatten seither Traumergebnisse eingefahren. Ab Anfang 2000 bis Ende 2002 hatten Staatsbonds der Eurozone in lokaler Währung 24 Prozent, britische Staatspapiere 23 Prozent und amerikanische Staatsanleihen 35 Prozent abgeworfen. Aktien hatten dagegen im gleichen Zeitraum in Euroland rund 50 Prozent, in Großbritannien 40 und in den USA 43 Prozent verloren.

Die infolge übertriebener Renditeerwartungen ausgelöste Anlage von Kapital in die „New Economy“ hatte zu rasant steigenden Investitionen in den Vereinigten Staaten in den 90er-Jahren geführt. Übrig geblieben war nach dem Platzen der Blase ein Übermaß an freien Produktionskapazitäten mit einem gesamtwirtschaftlichen Auslastungsgrad von ca. 75 Prozent, im Hochtechnologiesektor waren es sogar nur knapp über 60 Prozent. Dies hatte zur Folge, dass die bis Anfang 2003 noch recht robuste private Nachfrage bereits mit dem vorhandenen Potenzial befriedigt werden konnte. Über Erhaltungsinvestitionen hinaus war somit nicht mit einem deutlichen Schub bei den betrieblichen Investitionen zu rechnen, zumal das Vertrauen der US-Verbraucher, welches regelmäßig mit einem entsprechenden Index gemessen wird, zur Überraschung vieler Ökonomen bis zur Mitte des Jahres 2003 auf neue Tiefstände sank.

Bislang hatten sich viele Amerikaner über den Verlust ihres Aktienkapitals hinweggetröstet, indem sie die gestiegenen Werte ihrer Immobilien und die niedrigen Zinsen dafür nutzten, ihre Häuser höher zu beleihen und das geliehene Geld in den Konsum zu stecken. Dies sorgte bis zur Mitte des Jahres 2003 trotz schwacher Konjunktur immer noch für Konsumlust und stützte die Wirtschaft, die etwa 70 Prozent aller Güter und Dienstleistungen in den USA für den privaten Verbrauch generiert. Allerdings reichte auch das aus den Hypotheken-Refinanzierungen, d.h. den Umfinanzierungen für die Immobilien, gewonnene Geld nicht für alle Zeiten, um den Geldnachschub auf ewig sprudeln zu lassen, zumal die Einkünfte aus Erwerbstätigkeit durch steigende Arbeitslosigkeit immer stärker rückläufig waren. Im Mai 2003 hatte die Arbeitslosenquote mit 6,1 Prozent ein Neun-Jahres-Hoch erreicht. In solchen Zeiten sinkt die Risikobereitschaft der meisten Anleger, aber sie möchten dennoch ihre alten Verluste wieder ausgleichen und vielleicht sogar noch ein bisschen mehr hereinholen. Dass dies möglich ist, hatten ja die Entwicklungen an den Rentenmärkten gezeigt und hohe Rendite gepaart mit hoher Sicherheit, das hatte sich eigentlich jeder schon gewünscht.

Da kämen 20 bis 30 Prozent Rendite in sicheren festverzinslichen Anlagen gerade recht. Dass auch festverzinsliche Anlagen nicht immer als sicherer Hafen gelten können, wurde den meisten privaten Investoren sicherlich erst bewusst, als sie ihre Verluste schwarz auf weiß auf dem Papier sahen. Zunächst lief jedoch alles gut für diejenigen, die gleich am Anfang dabei waren. Die kontinuierlichen Zinssenkungen der US-Notenbank, welche die Konjunktur ankurbeln sollten, zeigten ihre Wirkung weniger in der Wiederbelebung der Wirtschaft, als in einem konstanten Anstieg der Anleihekurse in luftige Höhen, der verstärkt wurde durch die Anfang 2003 aufkommende Deflations-Diskussion.

Dieser wurde ebenfalls durch die US-Notenbank in Person ihres Chairman Alan Greenspan immer wieder neue Nahrung gegeben: „Das Risiko einer unerwünscht stark sinkenden Inflation ist, wenn auch minimal, größer als das einer aufkommenden Inflation.“ Im Klartext: vielleicht steht eine Deflation vor der Tür. Dann würden sich aufgrund sinkender Preise für Waren und Dienstleistungen die Gewinne der Unternehmen schmälern und die Aktienkurse weiter purzeln. Die Besorgnis über die bekannt gewordenen, nicht immer korrekten Bilanzierungsmethoden der Unternehmen, über zukünftige Terror-Attacken, über den bevorstehenden Konflikt mit dem Irak, über die schwachen Wachstumsprognosen, all das hatte die Gefahr einer Deflation als realistisch erscheinen lassen und steigerte sich in Angst, die den Kauf von Staatsanleihen rechtfertigte.

Und dann waren da noch die Unternehmensanleihen. Angesichts historisch niedriger Zinsniveaus, versuchten viele Unternehmen sich über Anleihen Geld zu beschaffen. Dieser Weg verdrängte immer stärker die klassische Geldbeschaffung über Banken. Da die Institute bei der Kreditvergabe immer strenger wurden, wichen die Firmen auf den freien Markt aus, um ihren Kapitalhunger zu stillen. Immer mehr Unternehmen, deren Kreditwürdigkeit bei Banken nicht ausgereicht hätte, um überhaupt Darlehen zu erhalten oder um Darlehen in der gewünschten Höhe zu bekommen oder Firmen, die für die gewünschten Darlehen eine Risikoprämie in Form eines höheren Zinses zahlen müssten, beschritten diesen Weg. Die Unternehmen nutzten die Gunst der Stunde mit dem niedrigen Zinsniveau und besorgten sich Kapital über so genannte Junkbonds. Das sind „Schrott-Anleihen“, bei denen die Rating-Agenturen ein erhöhtes Risiko sehen, dass die Tilgung und die Zinszahlungen gefährdet sind.

Dass solche Einschätzungen berechtigt sind, zeigen die Ausfälle von Anleihen der bekannten Swiss-Air. Eine Studie einer der bekanntesten Rating- Agenturen, Moody’s, belegt, dass die Ausfallrate von Junkbonds in den vergangenen 82 Jahren bei knapp 25 Prozent liegt, während Papiere von soliden Firmen nur zu 3 Prozent ausfielen (12). Dennoch stürzten sich institutionelle und private Anleger in Junkbond-Investments.

Der Grund dafür, sich ein über achtmal höheres Ausfallrisiko zu „erkaufen“ lag in der gesteigerten Renditeerwartung gegenüber konservativen Unternehmensanleihen oder Staatspapieren. Die Leitzinsen und mit ihnen die Renditen von Staatsanleihen sanken seit Jahren und hatten historische Tiefstände erreicht. Die Renditeaufschläge, welche die Junkbond-Emittenten den Investoren bieten mussten, um das größere Ausfallrisiko gegenüber Anleihen von Untenehmen mit höherer Kreditwürdigkeit auszugleichen, betrugen oft etliche Prozentpunkte. Die höhere Verzinsung hob die Risikobereitschaft und weckte den Jagdinstinkt nach saftigen Gewinnen (2). Wie nah die Verluste lagen, war dem Großteil der Junkbondkäufer sicherlich nicht bewusst. Bereits im Juli 2003 warnte die Ratingagentur Standard & Poor’s (S&P), dass es in drei Jahren höhere Zahlungsausfälle bei amerikanischen Ramschanleihen geben könne.

So weit so gut. Doch wo liegt nun das Risiko einer „Bond-Bubble“, einer Blase an den Rentenmärkten? Wenn jeder Staatspapiere oder Unternehmensanleihen besitzt, wird ein Ausverkauf an den weltweiten Bondmärkten einsetzen. Denn das Angebot wird noch weiter zunehmen, weil Regierungen und Unternehmen immer mehr Geld aufnehmen werden, um die Kon junktur anzukurbeln, Schulden zu bezahlen und Investitionen zu tätigen. Die vier größten Emittenten von Staatpapieren in der Euro-Zone – Deutschland, Frankreich, Spanien und Italien, mussten in 2003 Schulden in Höhe von fast 400 Milliarden Euro ablösen, indem sie neue Titel auflegten. Insgesamt dürften diese vier Länder mehr als 550 Milliarden Euro aufnehmen. Um dann weitere Anreize für neue Anleihen zu geben, könnte es notwendig sein, dass die Zentralbanken und Unternehmen Anleger mit höheren Zinssätzen zum Kauf weiterer Bonds motivieren müssen. Ein anderer Grund für wieder anziehende Zinsen könnte darin liegen, dass sich das Deflationsgespenst verflüchtigt und sich an seiner Stelle Inflationsängste breit machen. Ganz gleich aus welchem Grund – ansteigende Zinsen hätten dramatische Folgen für die Rendite mittel- und langfristige Papiere.

Zwar wird der Nennwert der alten Titel am Ende der Laufzeit in jedem Fall zurückgezahlt – vorausgesetzt der Schuldner fällt nicht aus. Aber der Kurs sinkt dramatisch, denn die neuen Anleihen, die zu höheren Zinssätzen ausgegeben werden, sind für Anleger viel interessanter. In jedem Fall gilt die alte Faustregel: fällt das Zinsniveau, steigen die Kurse für Anleihen; steigt das Zinsniveau, so fallen die Kurse. Den ersten Teil dieser Faustregel erlebten die Anleger in der Phase des Zinssenkungszyklus ab 2001: die Kurse stiegen in den Himmel und brachten den Anleihebesitzern astronomische Renditen. Die zweite Phase kommt so sicher wie das Amen in der Kirche, entweder wenn die Anleger mit frischem Geld sich über kurz oder lang nicht mehr mit den niedrigen Zinssätzen zufrieden geben oder wenn die Deflationsdiskussion abflaut und stattdessen neue Angst vor Inflation aufkommt.

Und so kam es denn auch, wie es kommen musste – und zwar früher als die Bondkäufer dachten. Schneller und dramatischer, als von den meisten erwartet, kamen die Anleihepreise ins Rutschen. Mitte Juni 2003 war die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen auf 3,11 Prozent und damit auf ein 45-Jahres-Tief gefallen. Die Gegenbewegung in den folgenden Monaten fiel umso heftiger aus: In nur 50 Tagen stiegen die Renditen der Papiere auf 4,41 Prozent. Für die Investoren, die der Meinung waren, ihr Geld in einen „sicheren Hafen“ geschleust zu haben, war das eine schmerzhafte Erfahrung. Konkret bedeutete dies, dass der Kurs der zehnjährigen Anleihe um 110 Dollar für die 1.000-Dollar-Anleihe gesunken war. Das entsprach den mühsam angesparten Zinsen aus etwa drei Jahren. Der Grund für den schon historisch zu nennenden Einbruch war, dass die Anleihekäufer ihre Deflationsängste überwanden. Scheinbar schlagartig und gleichzeitig erkannten sie, dass die US-Notenbank so ziemlich alles in ihrer Macht Stehende unternehmen würde, um die Wirtschaft in Schwung zu bringen – inklusive Inflation.

Bond-Bubbles gab es in der Vergangenheit schon mehrmals. 1994 hat die US-Notenbank nach einer Niedrigzinsphase die Zinsen um bis zu drei Prozentpunkte angehoben. Damals gaben zehnjährige Anleihen rund 20 Prozent nach, 30-jährige Papiere verloren sogar 43 Prozent. Die Korrektur der Bond-Kurse führte zu Kapitalverlusten von über 1,5 Billionen Dollar in den neunziger Jahren und die Blase des ersten Jahrzehnts im neuen Jahrtausend begann nicht weniger spektakulär zu platzen. Wenn sich dann genügend viele Anleger nach Aktien auch die Finger mit Anleihen verbrannt haben, ist die Zeit für den Aufstieg von Gold gekommen. Wer dann erst kauft, was alle kaufen, der erzielt die gleichen Resultate wie alle anderen; wer früher kauft, erzielt bessere.

Informationsquelle und Daten von 2trauringe-gold.de